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债务危机下真实的美国：穷政府+富企业

中国战略思想库/文

在债务危机之下，美国的“穷政府”现象已经为市场熟知，并以“穷政府”的现象推断出美国经济地位衰落、美元地位下降乃至崩溃的结论。但是，在美国“穷政府”背后，却伫立着收入和利润丰厚的企业部门。这一部门的存在，将有可能改变市场很多的定性判断。

债务危机之下真实的美国，是一个“穷政府+富企业”的组合。

苹果公司是一个典型代表。苹果2011财年第三季度财报显示，其总收入高达285.71亿美元，实现净利润73.08亿美元。2010年苹果公司销售收入高达652.25亿美元，其净利润更是高达140.13亿美元。苹果当前持有的现金总额达到762亿美元，而美国财政部截至7月27日的运营现金余额仅为738亿美元。

从金融危机爆发至今，虽然美国的各项经济指标依旧疲软，GDP增速缓慢，失业率处于9%的高位居高不下，但美国企业似乎已先于其宏观经济走出衰退，开始强势反弹，回归至正常运行轨道。

我们衡量了美国整体企业的销售收入、净利润、销售净利率、权益收益率(ROE)、每股盈余(EPS)、净现金流量等指标，均出现历史性回升。2011年第一季度，美国企业净利润已经成为历史上利润最高的一个季度。美国企业财务状况非常强劲。

销售收入强势回归

美国股票市场标普500中的企业是美国企业的缩影，其销售收入已从2009年的低谷期反弹。截至2011年第一季度，标普500企业(金融及公用事业(2003.210,-2.38,-0.12%)行业除外)的每股销售收入约为870美元，直逼2008年第三季度的历史峰值880美元。

在当前企业销售收入大反弹中，能源、信息技术、制造业和消费产业对销售收入的贡献尤为突出，占销售收入增长的80%。作为企业利润的源泉，销售收入的大幅增加为企业盈利重回危机前的峰值提供了保障。

与销售收入一同大幅增加的还有企业利润。销售反映了企业的良好经营，也为创造更高的利润奠定了基础。事实上，美国企业的利润在近两年来取得了历史上最快的增长。

根据美国经济分析局(BEA)数据，截至2011年第一季度，美国企业总体年化净利润为1.45万亿美元，成为历史上利润最高的一个季度。2010年时，企业净利润就从2008年的历史低点1.05万亿美元增加至1.41万亿美元，涨幅34.29%。

从1947年至今，美国企业净利润占GDP的比重也从0.88%增加至8.17%，特别是自2009年起，企业净利润的增长速度大幅超过GDP的增长速度。虽然在金融危机期间企业利润大幅缩水至3968亿美元，企业在大量裁员削减成本之后，并在政府的低税负、低利率及其他刺激计划下，企业盈利强劲反弹，净利润在2011年第一季度达到历史峰值。

净利润能够如此强劲回归，销售净利率的提高功不可没。美国企业的销售净利率自1979年以来一直波动上涨，虽然受金融危机影响，在 2009年时触及低点5.9%，但此后销售净利率迅速回升，在2010年第三季度时回到2007年的峰值8.3%，并在2010年第四季度创新高，达到8.5%，而2011年第二季度的年化净利率更是达8.9%。

此外，作为衡量股东回报率的重要指标，美国企业的权益收益率(ROE)也开始向历史高位回升。美国企业的ROE周期性较强，但即使在最低时也维持在10%以上，而最高时则高达20%。金融危机爆发后，虽然ROE跌至历史低点9.9%，但此后迅速回升，截至2011年第一季度，标普500企业的权益收益率高达15.8%，并且高盛预计其在2011年将达16.7%，在2012年达17.2%。

作为衡量股东收益率的另一指标，美国企业的每股盈余(EPS)也一直处于递增趋势。自1975年至2011年，美国企业的EPS从不足20美元到逼近100美元。虽然2008年的金融危机令企业EPS一度跌至40美元，但企业强劲的盈利能力令其迅速恢复元气。截至2011年第一季度，美国企业的年化EPS高达96美元，且呈不断上涨趋势，预计将在2012年突破100美元。

连续增长的销售收入、净利润、销售净利率、R0E和EPS，以及在金融危机爆发后迅速恢复的能力，足可证明美国企业雄厚的经济实力及其背后隐藏的技术、创新、管理等多项技能，美国企业的生命力和能量极为强劲。

企业总体现金流量富足

与美国财政部目前的窘困相比，美国企业正经历着现金流最为充裕的时期。作为企业的血液，2011年第一季度美国企业的年化净现金流量达1.73万亿美元。2010年净现金流量为1.70万亿美元，较2007年的历史低点1.24万亿美元增长了37.01%。

从态势看，美国企业的净现金流量非常富足，也一直处于稳步上升态势，充足的现金为企业继续扩张投资奠定了基础，表明企业的短期偿债能力和应变能力很强。此外，美国企业净现金流量几乎始终高于净利润，意味着企业将盈利转为现金的能力非常强，坏账损失率低，盈利质量非常高。

在充足的利润和现金流面前，美国企业也开展了投资。资本性支出是企业始终保持领先地位、实现永续经营的前提。自2003年～2007年，虽然美国政府支出和个人消费支出一直萎靡不振，但企业对固定资产及高科技技术等无形资产的投资却毫不吝啬，一直在逐年增加，而企业充裕的现金流量则是其能够不断增加资本性支出的坚强后盾。

截至2011年第一季度，美国企业对机器设备等固定资产的投资，以及对半导体、计算机等高科技的研发支出迅速回升，并超过危机前的最高水平。

海外企业盈利比重不断上升

至2008年，美国企业在全球的分支机构达到26548家，其中一半以上分布在欧洲。根据美国经济分析局的数据，截至2007年底，美国海外企业总资产达到14万亿美元，美国海外企业总资产占美国GDP的比重，也已经从1999年的49%上升到目前的将近100%。

企业的核心在于盈利，美国的海外企业为其带来了十分可观的收益。从其盈利变化趋势上看，盈利在快速增加，1999年至2008年间，年平均增长速度为18%；在2008年，年度盈利9563亿美元，是1999年的1819亿美元的5倍多。

跟美国国内企业的盈利状况相比，美国海外企业盈利所占的比重在不断上升。2007年海外企业盈利8840亿美元，国内企业盈利7140亿美元，海外企业盈利超过了国内企业；而至2008年美国海外企业盈利9560亿美元，国内企业盈利5320亿美元，海外企业盈利已是国内企业盈利的1.8倍。

据美国经济分析局估计，2004年，美国对外直接投资的收益率为11.2%，而外商对美的直接投资收益率仅为4.4%，收益率差额高达6.8个百分点。

“零负债”运行的苹果

作为美国科技公司的领头羊，苹果公司是美国企业的典型代表。苹果2011财年第三季度财报显示，其总收入高达285.71亿美元，实现净利润73.08亿美元，与第二季度相比，环比增长15.8%和22.1%，仅iPhone手机的销售量就达2040万部。

2006年，苹果公司的销售收入仅为1.15亿美元，净利润仅为0.20亿美元，而到2010年，其销售收入已高达652.25亿美元，增长了567倍，其净利润更是高达140.13亿美元，增长了700倍。

随着销售收入的增加，苹果的流动资金也在大规模增加。截至2010年底，苹果的现金和现金等价物及短期投资之和为256.2亿美元。另外，苹果多年来几乎“零负债”运行，自2003年开始长期负债始终为0。

海外市场的扩张，也是苹果实现高增长的源泉之一。无论从净销售额、营业收入还是从资产上看，近三年苹果公司在美国市场的比重均在下降，至2010年占比分别为38%、33%、31%。

2008年，苹果公司美国国内市场净销售额为209亿美元，占比为56%；三年后，美国市场净销售额286亿美元，下降至44%，而海外净销售额为366亿美元，占比上升至56%。

而三年间苹果公司在美国市场、欧洲市场、日本市场和亚太市场净销售额的平均增长率分别为：14%、26%、32%、45%。其中，美国市场增长速度最为缓慢，苹果公司主要的增长来自于国外市场，比较突出的是亚太市场，净销售额从2008年的26.8亿美元到2010年达到82.5亿美元。

美元体系可能比想象的稳定

综合评估美国国家的财力状况，美国是一个“穷政府+富企业”的组合：即政府虽然有沉重的债务负担，但企业却拥有惊人的财富。

我们认为，在评价美国时，不能被“穷政府”一叶障目，不见拥有高额利润的“富企业”，更不能片面地将政府的贫穷，等同于美国经济地位的终结，并引申出美元货币地位的终结等结论。

在美国“穷政府+富企业”的组合之下，美元汇率体系可能比市场单纯从美国“穷政府”角度出发得出的结论要稳定。对美国经济实力的评估，也需要放到“穷政府+富企业”的框架之下。

一个典型的案例是，2008年9月雷曼破产倒闭之后，美元指数从70低位上涨至89高位，美元汇率大幅升值。这背后的部分原因即是，美国企业部门大量资金从全球市场回流，这产生了美元需求，推高了美元汇率。这一资金回流规模大于美国海外债权人从美国的资金撤出。也就是说，美国“富企业”的结构，在危机时有助于支撑美元汇率的稳定。

比如，当美国银行出现危机时，美国银行可以出售所持有的中国建设银行(4.55,-0.06,-1.30%)的股份，购买美元，回流美国市场，这在市场上创造了美元需求，有利于美元汇率的稳定。

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